تعداد نشریات | 43 |
تعداد شمارهها | 1,673 |
تعداد مقالات | 13,654 |
تعداد مشاهده مقاله | 31,570,667 |
تعداد دریافت فایل اصل مقاله | 12,472,586 |
اثر شوک تحریم بر شاخص بازار سرمایه ایران. | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
مدیریت دارایی و تامین مالی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
مقاله 7، دوره 12، شماره 2 - شماره پیاپی 45، تیر 1403، صفحه 113-126 اصل مقاله (1.22 M) | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
نوع مقاله: مقاله پژوهشی | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
شناسه دیجیتال (DOI): 10.22108/amf.2024.141380.1880 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
نویسندگان | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
رضا تهرانی1؛ محمود مختاربند* 2؛ منال العبوده3 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
1استاد، گروه مهندسی مالی، دانشکدۀ حسابداری و علوم مالی، دانشکدگان مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
2استادیار، گروه اقتصاد، دانشکدۀ اقتصاد و علوم سیاسی، دانشگاه شهید بهشتی، تهران، ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
3دانشجوی دکتری، گروه مهندسی مالی، دانشکدۀ حسابداری و علوم مالی، دانشکدگان مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
چکیده | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
تحمیل تحریمهای اقتصادی غرب علیه ایران آثار متفاوتی بر بازارهای مختلف مالی داشته است و بازار سرمایه در ایران نیز یکی از بازارهایی بوده که از شوک تحریم بی تأثیر نبوده است. ازآنجاییکه تحریمها عاملی کلیدی در توضیح نوسانات اقتصادی ایران هستند، هدف این مقاله بررسی آثار تحریم در قالب الگویی اقتصادسنجی کلان ساختاری بر وضعیت بازار سرمایه در ایران است. برخلاف سایر پژوهشهای انجامشده، نحوۀ اثرگذاری تحریم بهصورت غیرفازی در این پژوهش لحاظ نشده و مطابق با شدت تحریمها تغییر میکند. روش پژوهش نیز خود رگرسیون با وقفههای توزیعی با در نظر گرفتن دادههای با تواتر زمانی متفاوت است که دادههای استفادهشده برای دورۀ سیساله برخی با تواتر سالانه و برخی با تواتر فصلی از سالهای 1370 تا 1400 است. نتایج الگوی بهینه نشان میدهد که شاخص تحریم تأثیر منفی و معنادار بر رفتار بازار سرمایه دارد. | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
کلیدواژهها | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
بازار سرمایه؛ تحریم؛ تواتر متفاوت؛ شوک؛ نوسانات طبقه بندی JEL : G1؛ G2؛ D2؛ C5 | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
اصل مقاله | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
مقدمهادبیات موضوع در اقتصاد مالی و به طور خاص در حوزۀ بازار سرمایه نشان میدهد که عوامل متعددی بر مسیر حرکت بازار سرمایه اثرگذار است و رفتار فعالان این بازار نیز از مؤلفههای مختلفی تأثیر میپذیرد. طبق مطالعات متعدد، متغیرهای کلان اقتصادی کشورها مانند شاخص قیمت، تولید ناخالص داخلی، نرخ تبدیل ارز و ... بر روند بلندمدت بازارهای سرمایه تأثیر دارد؛ اما در دورههای خاصی بازار خلاف جهت اصلی حرکت میکند و دچار نوساناتی میشود که متغیرهای کلان اقتصادی نمیتوانند آن نوسانات را توضیح دهند؛ بنابراین، بازار سرمایه دچار نوسانات کوتاهمدت میشود که انتظار میرود در بلندمدت پایدار نباشند. در چنین شرایطی فعالیتهای سفتهبازانه در این بازار افزایش مییابد و سودها یا زیانهای خارج از روند عادی را برای عوامل بازار به دنبال دارد و از سویی دیگر اثرپذیری عوامل این بازار از یکدیگر به دلیل وجود وابستگی در رفتار عرضه و تقاضای سهام منجر به افزایش این نوسانات میشود. این تغییرات دفعی منجر به پدیدۀ خروج متغیر قیمت از عامل تخصیصدهندۀ مناسب برای بازار خواهد شد (Fallahi et al., 2014). بروز این نوسانات که شوکهای خارج از بازار بیشتر بر آن تأثیر دارد، آثار نامطلوبی بر روند بلندمدت بازار و شاخصهای مختلف بازار سرمایه دارد و باتوجهبه درگیرشدن منافع عوامل بسیار زیادی در بازار، بروز نارضایتیهای فعالان بازار و خروج موقت را برای بازار این کشورها به ارمغان خواهد آورد (Shahabinejad et al., 2023). نهادهای سیاستگذار در بازار سرمایه نسبت به ریسک فاجعهبار یا ریزشهای ناگهانی شدید حساس هستند. چنین دورههایی که نوسان شدید در شاخص کل بازار رخ میدهد، در تمامی بازارهای دنیا تجربه شده است، ولی عکسالعمل مناسب تنظیمکنندههای بازار در این شرایط میتواند موجب کاهش یا پیشگیری زیانهای ناشی از رویدادها شود (Huang et al., 2023). در چنین شرایطی یکی از اقداماتی که باید توسط سیاستگذار در این بازار انجام شود، تلاش در کاهش عامل این نوسانات و جلوگیری از تشدید این رفتارهای شوکمانند است؛ بنابراین، قابلیت کنترل نااطمینانی در بازار سرمایه و جلوگیری از عوامل بروز و انتشار آن میان عوامل فعال در بازار یکی از مهمترین نیازهای سیاستگذاران در بازار سرمایه است (Abdi et al., 2022). بررسی مؤلفههای اثرگذار بر محیط اقتصاد کلان ایران نشان میدهد که تحریمهای اعمالشده توسط کشورهای خارجی، یکی از شوکهایی است که در مقاطع مختلف بر اقتصاد ایران وارد شده است. این مؤلفه با درگیرساختن بخشهای مختلفی از اقتصاد بهویژه بخشهای نفتی و بانکی، زمینۀ بروز تکانههای متعدد در اقتصاد را فراهم میآورد. اهمیت این موضوع بهویژه طی دهۀ نود شمسی دوچندان است. درواقع، هرچند که از آغازین روزهای پیروزی انقلاب اسلامی ایران در بهمنماه 1357، اعمال تحریمها آغاز شد، اوج آن در دهۀ نود بوده است و به طور ویژه در دو مقطع زمانی (سالهای 1390 تا 1392) و (1397 تا 1400) بسیار بارز است. باتوجهبه پیوند تنگاتنگی که میان بازار سرمایه با محیط اقتصاد کلان وجود دارد، تأثیرپذیری بازار سرمایه از تحریمهای اعمالی موضوعی حائز اهمیت است که میتوان باتوجهبه آثار آن، اقدام به اعمال سیاستهای مناسب بر بازار سرمایه کرد؛ در این راستا هدف اصلی پژوهش حاضر بررسی تأثیر شوک تحریم بر شاخص بازار سرمایه ایران است. نوآوری این پژوهش به لحاظ محتوایی ازیکسو اندازهگیری نوسانات (ریسک) شاخص کل در اثر تحریمها و علاوهبر این ورود آثار تحریمی بهصورت ساخت شاخص تحریم در الگو و نوآوری این پژوهش به لحاظ روش، استفاده از رویکرد رگرسیون با تواتر زمانی مختلف است که تاکنون در مقالات دیگر در این موضوع مورد پژوهش، بهکار گرفته نشده است. این مقاله در سه بخش اصلی تدوین شده است. در بخش اول پس از مقدمه به پیشینۀ نظری موضوع و ادبیات موضوع پرداخته شده است. در قسمت دوم به روششناسی پژوهشی اشاره شده که با استفاده از رویکرد میداس انجام شده است و در پایان یافتههای پژوهش و نتیجهگیری بیان شده است. مبانی نظریباتوجهبه مباحث پیشگفته، متغیرهای اثرگذار بر رفتار روند اصلی بازار سرمایه را در این بخش مرور خواهیم کرد. ازجمله واقعیتهای جاافتاده در ادبیات اقتصادی، اثرگذاری متغیرهای بنیادی چون تولید، متغیرهای پولی، قیمت انرژی و تورم بر شاخص کل در بازار سرمایه است. ارتباط میان تولید ناخالص داخلی و سیستم مالی به طور عام و بازار سرمایه به طور خاص، مقولهای است که اکثر صاحبنظران بر آن اتفاق نظر دارند؛ بااینحال دربارۀ جهت علیت آن اختلافاتی وجود دارد. مباحث مربوط به توسعۀ مالی که در ادبیات اندیشمندانی چون شومپیتر (Schumpeter, 1934) ابتدا مطرح شد، سرآغاز بررسی دوگانه اثرگذاری بخش حقیقی و بخش مالی در علم اقتصاد است. سایر اقتصاددانان مانند مککینون (Mackinnon, 1973) و گلداسمیت (Goldsmith, 1969)، نیز معتقد به اثرگذاری یکطرفۀ بخش بازارهای مالی بر بخش واقعی اقتصاد هستند. این دیدگاه بیش از هر چیز به نظریۀ طرفداران اقتصاد کلاسیک نزدیک است که قائل به اثرگذاری و اهمیت بخش عرضه بر بخش تقاضای اقتصاد است. بازار پول یا وجوه قابل وام نیز همواره یکی از رقبای بازار سرمایه تلقی میشود و افزایش یا کاهش نرخهای موجود در بازار پول اثر کوتاه مدت و مستقیم بر بازار سرمایه دارد؛ زیرا ابزارهای بازار پول بهدلیل نقدشوندگی زیاد، جایگزین مناسبی برای داراییهای کوتاهمدت شرکتها و افراد محسوب میشوند. در پژوهشهای صورتگرفته تغییرات سیاست پولی از کانال نقدینگی، تسهیلات اعطایی و ابزارهای بازار بدهی، نقش مثبت و معناداری بر شاخصهای بازار سرمایه داشته است (Jalili et al., 2018). براساس پژوهشهای صورتگرفته سیاست پولی انقباضی ازطریق افزایش نرخ سود، موجب بهبود شاخص کل بورس در دورۀ مورد بررسی شده و از سایر کانالهای مشابه مانند نرخ بهره، نرخ ارز و اعتبارات بازار سرمایه دچار تلاطم و آشفتگی شده است (Jalili et al., 2018). در کل عملیات آربیتراژ میان بازار پول و بازار سرمایه در قالب مباحثی چون ادغام بازار پول و بازار سرمایه و نزدیکشدن ابزارهای این دو بازار به یکدیگر از واقعیتهای جاافتاده در مباحث نظری بازارهای مالی است. درخصوص بازار انرژی نیز عوامل بنیادین مختلفی بر قیمت طلای سیاه تأثیر دارد و بر قیمت بسیاری از کالاها و بازارها تأثیرگذار است. براساس مطالعات تجربی و نظریههای ارائهشده، شوکهای قیمت نفت آثار زیادی بر بازار سرمایه کشورهای صادرکنندۀ نفت بهویژه کشورهای عضو اوپک داشتهاند (Mirhashemi, 2016). نوسانات قیمت جهانی نفت تأثیرات مستقیم و غیرمستقیمی بر صنایع موجود در بازار بورس و فرابورس دارد؛ ازجمله قیمت سهام شرکتها همزمان با نوسانات قیمت جهانی نفت تغییر کرده و همین عامل باعث میشود این نوسانانت بر شاخص کل بورس اثر بگذارد. فعالیت بسیاری از صنایع بازار سرمایه در ایران و جهان و تولید محصولات آنها بر پایۀ نفت و مشتقات نفتی است و افزایش قیمت نفت بر هزینۀ تولید محصولات این دسته از صنایع اثر میگذارد. در بازار سرمایۀ ایران نیز نوسانات قیمت نفت بر وضعیت بازار تأثیر بسزایی داشته و قسمت عمدۀ صادرات کشورمان مختص نفت و مشتقات برگرفته از آن است و سهم درآمدهای دولت از فروش نفت در سالهای مختلف بیش از 60درصد بوده است. در بازار سرمایۀ ایران، شرکتهای پالایشی و صنعت پتروشیمی به طور تقریبی سهم ۳۵درصدی از ارزش بازار بورس را از آن خود کردهاند و بنابراین، با افزایش قیمت نفت و مشتقات آن سوددهی این بخش از بازار بهوضوح افزایش خواهد یافت (Mirhashemi, 2016). علاوه بر متغیرهای فوق، در ادبیات نظری نتایج پژوهشهای بهدستآمده حاکی از این است که در تمام دورهها اثر نرخ ارز بر شاخص قیمت سهام در ایران بیشتر از نوسانات آن است؛ علاوه بر این، روابط رگرسیونی نیز حاکی از رابطۀ میان نرخ ارز, نوسانات آن و شاخص قیمت سهام و وجود رابطۀ تعادلی بلندمدت معنادار میان آنها است. در برخی از پژوهشها نرخ ارز بر شاخص قیمت سهام اثر منفی و نوسانات آن دارای اثر مثبت است (Mehrabian & Ghegeni, 2014). در سایر پژوهشهای صورتگرفته میتوان به پژوهش سکمن (Sekmen, 2011)، تال و همکاران (Tule et al., 2018)، مچری و همکاران (Mechri et al., 2018)، وادیول (Vadivel, 2021)، ژو و همکاران (Zhou et al., 2023) و هوانگ و همکاران (Huang et al., 2024) اشاره کرد. در پژوهشهای مختلف شوکهای ناشی از تغییرات نرخ ارز موجب آشفتگی سیاست پولی در کوتاهمدت بوده و این آشفتگی باعث بدترشدن شاخص کل بورس در دورۀ بررسیشده در این پژوهشها شده است (Jalili et al., 2018). نظریۀ پول بهعنوان سبد دارایی که اولینبار فریدمن آن را مطرح کرد، به نقش باز تخصیص ثروت افراد در زمان تغییرات تورم و تغییر قیمتها در بازار اشاره دارد؛ دراینخصوص افراد برای حداکثرکردن سود خود در دورههایی که اقتصاد با تورمهای حاد مواجه است، به خرید سایر داراییهای فیزیکی، اوراق و سهام روی میآورند. قیمت بازار سرمایه معمولاً با نرخ تورم نسبت مستقیم دارد؛ بنابراین، زمانی که نرخ تورم افزایش مییابد، ارزش سهام تمایل به افزایش ارزش دارد و بازدۀ بهتری از بازار سرمایه انتظار میرود. از سوی دیگر، رشد سهام باعث کاهش جریانهای نقدی ورودی به شرکتها است؛ بنابراین، در بسیاری از پژوهشها ارزش سهام با نرخ تورم همبستگی منفی را نشان میدهد. ازجمله میتوان به پژوهشهای دیگری چون کائول (Kaul, 1987)، قمری و همکاران (Qamri et al., 2015)، مچری و همکاران (Mechri et al., 2018)، (Vadivel, 2021)، ژو و همکاران (Zhou et al., 2023) و هوانگ و همکاران (Huang et al., 2024) اشاره کرد که به نتایج مشابهی در این زمینه دست یافتند. کاروسو (Caruso, 2003) طی پژوهشی به تأثیر تحریمهای بینالمللی بر تجارت کشورها پرداخته است. این پژوهش به دنبال بررسی این موضوع است که تحریمهای ایالات متحدۀ آمریکا بر کشورهای هدف، چه تأثیری بر تجارت خارجی کشورهای مذکور دارد؛ بدین منظور، 49 کشور حدفاصل سالهای 1960 تا 2000 بررسی شدهاند و برای تجزیهوتحلیل دادهها از روش پنل دیتا استفاده شده است. دو تخمین در این پژوهش صورت گرفته است: تخمین نخست، تأثیر تحریمهای ایالات متحده بر تجارت دوجانبه میان کشورهای هدف و آمریکا بررسی میکند؛ تخمین دوم، تأثیر تحریمهای ایالات متحده را بر تجارت میان کشورهای هدف و کشورهای G7 بررسی میکند. در تخمین نخست، یافتههای پژوهش نشان میدهد که تحریمهای گسترده و همهجانبه تأثیر منفی زیادی بر تجارت دوجانبه دارد، درحالیکه این امر دربارۀ تحریمهای محدود و متوسط صدق نمیکند. در تخمین دوم نتایج نشان میدهد که تحریمهای همهجانبه تأثیر منفی زیادی دارد، درحالیکه تحریمهای محدود و متوسط تأثیر جزئی بر تجارت دوجانبه میان کشورهای هدف با کشورهای G7 دارد. نیوکرچ و نیومیر (Neuenkirch & Neumeier, 2015) در پژوهشی آثار تحریم را بر تولید ناخالص داخلی بررسی کردهاند. هدف از تدوین این پژوهش آن است که بررسی کنند که تحریمهای سازمان ملل و ایالات متحدۀ آمریکا چه تأثیری بر تولید ناخالص داخلی کشورهای هدف داشته است. متغیرهای پژوهش شامل تولید ناخالص داخلی حقیقی سرانه، تحریمهای سازمان ملل و آمریکا علیه کشورهای هدف، درجۀ بازبودن تجاری کشورها، نسبت سرمایهگذاری به تولید ناخالص داخلی، جمعیت و مولفههای سیاسی دیگر همچون ترورهای سیاسی، درگیریهای بین دولتی و جنگ نظامی است. بازۀ زمانی پژوهش حدفاصل سالهای 1976 تا 2012 است و تعداد 160 کشور بررسی شدهاند. بهمنظور تجزیهوتحلیل دادهها از روش پنل دیتا استفاده شده است. نتایج پژوهش نشان میدهد که تحریمهای سازمان ملل ازنظر آماری و اقتصادی تأثیر معناداری بر رشد اقتصادی کشور هدف دارد، بهگونهای که به طور متوسط، نرخ رشد تولید ناخالص داخلی حقیقی سرانه در کشور هدف را بیش از 2 واحد درصد کاهش میدهد. این اثرات نامطلوب برای دورۀ 10ساله به طول میانجامد و منجر به کاهش کل تولید ناخالص داخلی کشور هدف به میزان 25.5درصد میشود. تحریمهای جامع اقتصادی سازمان ملل، یعنی تحریمهایی که تقریباً بر تمام فعالیتهای اقتصادی اثر میگذارد، باعث کاهش بیش از 5درصدی رشد تولید ناخالص داخلی میشود. تأثیر تحریمهای ایالات متحده بسیار کوچکتر و کمتر از تحریمهای سازمان ملل است، بهگونهای که نرخ رشد تولید ناخالص داخلی حقیقی سرانه در کشور هدف را در بین 0.75 تا 1درصد کاهش میدهد. این تأثیر مخرب بر رشد به مدت هفت سال ادامه دارد و کاهشی بالغ بر 13.4٪ را به همراه دارد. آنکودینوو و همکاران (Ankudinov et al., 2017) طی پژوهشی تأثیر تحریمهای اقتصادی را بر بازار سرمایه در روسیه بررسی کردهاند. در این پژوهش، بازدۀ ساعتی سهام بنگاهها در بازار سرمایۀ روسیه حدفاصل سالهای 2010 تا 2016 تحلیل شده است، تا رفتار بازده مذکور را در برابر اعمال تحریمها دریابند. یافتههای پژوهش نشان میدهد که افزایش معنیدار در نوسانات بازدۀ سهام بنگاهها رخ داده است؛ بااینحال، نگارندگان معتقدند که رفتار مذکور را نمیتوان الزاماً به برقراری تحریمها ارتباط داد و ممکن است نشئتگرفته از تنشهای ژئوپلیتیکی روسیه و نوسانات قیمت نفت باشد. آگانین و پرستسکی (Aganin & Peresetsky, 2018) در پژوهشی تحریمها و بهای نفت را بر نوسانات ارز روبل روسیه بررسی کردهاند. نگارندگان به دنبال پاسخ به این مسئله هستند که نوسانات ارزش پولی ملی در روسیه چه ارتباطی با بهای جهانی نفت و اعمال تحریمها توسط کشورهای خارجی دارد؛ در همین راستا ارزش روبل در برابر ارزهای خارجی بهعنوان متغیر وابسته در نظر گرفته شده است. بهای جهانی نفت و شاخص تحریم نیز بهعنوان متغیرهای مستقل در نظر گرفته شدهاند. بازۀ زمانی پژوهش حدفاصل سالهای 2007 تا 2017 است و بهمنظور تجزیهوتحلیل دادهها از روش گارچ استفاده شده است. یافتههای پژوهش نشان میدهد که ارزش پول ملی روسیه با بهای نفت رابطۀ معناداری دارد، بهنحویکه در دورههای زمانی که بهای نفت مقادیر کمی را تجربه میکند، وابستگی ارزش روبل به نفت افزایش مییابد و زمانی که بهای نفت در سطوح بسیاری است، وابستگی روبل به بهای نفت کاهش مییابد؛ علاوه بر این، اعمال تحریمها تأثیر مثبت و معناداری بر نوسانات ارزش پول ملی روسیه داشته است. علاوه بر آن، تحریمها باعث شده است تا وابستگی نوسانات ارزش روبل به بهای نفت نیز افزایش یابد؛ بااینحال، یافتههای پژوهش نشان داده است که با گذشت زمان، تأثیر تحریمها بر ارزش پول ملی روسیه کاهش یافته است و این موضوع ناشی از انطباق اقتصاد روسیه با تحریمها قلمداد شده است. آگانین (Aganin, 2020) در پژوهشی تحلیل تحریمهای اقتصادی را بر نوسانات بازار سرمایه در روسیه بررسی کرده است. این پژوهش با این هدف به نگارش درآمده تا بررسی کند که تحریمهای اعمالی بر روسیه از سال 2014، همراه با سایر مؤلفههای اثرگذار، چه تأثیری بر نوسانات بازار سرمایه در روسیه داشته است؛ بدین منظور متغیر وابستۀ پژوهش، نوسانات بازار سرمایۀ روسیه است و شاخص تحریم و نوسانات قیمت نفت برنت نیز متغیرهای مستقل درنظر گرفته شدهاند. بازۀ زمانی پژوهش حدفاصل سالهای 2007 تا 2018 است و بهمنظور تجزیهوتحلیل دادهها از روش گارچ استفاده شده است. یافتههای پژوهش نشان میدهد که نوسانات بازار سرمایۀ روسیه با نوسانات بهای نفت ارتباط مستقیم و معنیدار دارد. وابستگی مذکور در دورههای بحرانی که تحریمها اعمال میشود، بیشتر شده است؛ به عبارتی دیگر، تأثیر معنیدار تحریمها بر بازار سرمایۀ روسیه قابل مشاهده است و اعمال تحریمها از کارایی بازار سرمایۀ روسیه میکاهد. کروزت و همکاران (Crozet et al., 2021) در پژوهشی آثار تحریمها را بر عملکرد صادراتی بنگاهها بررسی کردهاند. هدف از این پژوهش آن است که بررسی کنند اعمال تحریمها علیه کشورها چه تأثیری بر عملکرد صادراتی بنگاههای آن کشورها در دوران تحریم در مقایسه با پیش از تحریم داشته است؛ بدین منظور، با استفاده از دادههای گمرکی موضوع را در کشورهای کوبا، روسیه، میانمار و ایران بررسی کردهاند. نتایج پژوهش حکایت از ابعاد ناهمگون تحریمها بر صادرات بنگاهها دارد و موفقیت قطعی آنها را رد کرده است. هوآنگ و همکاران (Huang et al., 2022) در پژوهشی تأثیر هزینههای تحریم روسیه را در جنگ اوکراین بر بازارهای جهانی سهام بررسی کردهاند. نتایج پژوهش نشان میدهد که تحریمها علیه روسیه به طور متوسط 0.11 تریلیون دلار برای بازار سرمایه هر کشور و 2.39- درصد برای هر سهم هزینه در بر داشته است. در واقع اعمال تحریمها علیه روسیه، تنها برای بازار سرمایۀ روسیه هزینهبر نبوده است، بلکه برای سایر کشورها نیز دربردارندۀ هزینه بوده است. مطابق با یافتههای پژوهش، با اعمال تحریمها، بازار سرمایه روسیه بین 137 تا 353 میلیارد دلار ضرر میکند که بالغ بر 7 تا 20درصد از تولید ناخالص داخلی روسیه است. میانگین زیان بازار سرمایه برای کشوری که روسیه را تحریم میکند، در حدود 3درصد از تولید ناخالص داخلی آن کشور است؛ علاوه بر این، در داخل کشوری که روسیه را تحریم میکند، شرکتهایی که علناً خروج تجارت از روسیه را اعلام میکنند، 2.3درصد بیشتر از سایر بنگاهها، شاهد کاهش ارزش سهام خود در بازار سرمایه هستند. روش پژوهشدر هنگام برآورد روابط رگرسیونی، معمولاً متغیرها ازنظر حجم نمونه برابر نیستند؛ برای مثال ممکن است دادههای یکی از متغیرها برای چهل سال موجود بوده، اما سایر متغیرها مقادیر کمتری داده داشته باشند. برای برآورد چنین الگوهایی راهی که وجود دارد این است که نمونهای مشترک بین تمام متغیرها انتخاب و برآورد روی این نمونۀ مشترک انجام شود؛ اما مشکلی که در این روش به وجود میآید این است که از دست دادن هر مشاهده دارای اطلاعات با ارزشی است که استفادهنکردن از آن داده، نهتنها بر نتایج برآورد تأثیر دارد؛ بلکه بهنوعی هزینههایی چون ایجاد تورس و خطا در برآورد را به دنبال دارد. بهمنظور حل این مشکل گایسلز و همکاران (Ghysels et al., 2007) راه جایگزینی را پیشنهاد دادند که در برآوردها با نمونههای متفاوت قابل استفاده است. رگرسیون میداس به معنی رگرسیون با نمونههای مرکب است. این روش، نمایش انعطافپذیری از مدلهای سری زمانی است که اجازه میدهد، متغیرهای سمت راست و چپ مدل تواتر متفاوتی را به لحاظ زمان داشته باشند. در الگوهای دادههای ترکیبی با تواتر متفاوت که گایسلز و همکاران (Ghysels et al., 2007) معرفی کردهاند و همان برآورد رگرسیون با وقفههای توزیعی[1] است، متغیرهای مستقل در مقایسه با متغیر وابسته، دارای تواتر و تعداد دادۀ بیشتری هستند. در این مقاله بهمنظور برآورد بهتر الگو از چنین رویکردی استفاده شده است. جامعۀ آماری پژوهش حاضر شامل دادههای کلان اقتصادی است که در سالهای 1370 تا 1400 بررسی میشود. رگرسیون میداس برای یک حالت دومتغیره و پیشبینی یک گام جلوتر[2] بهصورت زیر تصریح میشود:
که در آن داریم: 𝑦𝑡+1 متغیر وابسته (در تواتر پایین) و متغیر مستقل (در یک تواتر بالاتر) داریم:
تابع نشاندهندۀ تابع وزندهی به وقفههای متغیر مستقل است و برای داریم:
که نمایندۀ عملگر وقفۀ کسری است و اندیس تواتر متغیر وابسته را نشان میدهد و m نیز بیانگر ترکیب توابع است. 𝜖𝑡+1 در مدل (1) جزء اخلال تصادفی با ویژگیهای «نوفه سفید»[3] است که در تواتر متغیر وابسته محاسبه میشود. چنانچه اجزای تابع وزندهی درون رگرسیون (3-2) قرار گیرد، رابطۀ (3-3) به دست میآید:
استفاده از این رویکرد ضمن استفاده از دادههای آماری بیشتر امکان برازش بهتر الگو و از دست ندادن دادههای سری زمانی متفاوت را برای پژوهش به ارمغان میآورد. بهمنظور برآورد الگوی مقاله از روش خودرگرسیون با وقفۀ توزیعی و با استفاده از الگوی اینوکنت و همکاران (Innocent et al., 2018) به شکل زیر تابع رگرسیون را تصریح میکنیم:
تصریح متغیرهای معادلۀ فوق به این شرح است: شاخص قیمت در بازار سرمایه است که به طور روزانه، نهاد مربوطه آن را تولید و منتشر میکند؛ برابر با میانگین قیمت نفت در طول یک سال گذشته است؛ تولید ناخالص داخلی است که از اتحاد تولید ناخالص داخلی محاسبه شده که شامل مصرف، سرمایه گذاری، مخارج دولت و خالص صادرات است. سایر متغیرها نیز عبارتاند از: برابر با نرخ ارز در بازار موازی است که میانگین قیمت یکساله این متغیر در مدل لحاظ شده است؛ نقدینگی است؛ متغیر نیز متغیر دامی تحریم بهصورت متغیر دامی استفاده می شود که در سالهای تحریم برابر یک و در سایر سالها برابر صفر است. در ادامه با استفاده از رویکرد رگرسیون با وقفۀ توزیعی، مدل و انجام آزمونهای لازم برآورد میشود. حال در این قسمت به توصیف چولگی[4] و کشیدگی[5] دادهها آزمون می شود. چولگی معیاری از تقارن یا عدم تقارن تابع توزیع است. برای توزیع کاملاً متقارن چولگی صفر و برای توزیع نامتقارن با کشیدگی به سمت مقادیر بیشتر چولگی مثبت و برای توزیع نامتقارن با کشیدگی به سمت مقادیر کمتر مقدار چولگی منفی است. کشیدگی یا نشاندهندۀ ارتفاع یک توزیع است؛ بهعبارتدیگر، کشیدگی معیاری از بلندی منحنی در نقطۀ ماکزیمم است و مقدار کشیدگی برای توزیع نرمال برابر ۳ است. جدول (1): آمار توصیفی متغیرها Table (1): Descriptive statistics of variables
کشیدگی مثبت یعنی قلۀ توزیع مورد نظر از توزیع نرمال بالاتر و کشیدگی منفی نشانۀ پایینتربودن قله از توزیع نرمال است؛ برای مثال در توزیع t که پراکندگی دادهها بیشتر از توزیع نرمال است، ارتفاع منحنی کوتاهتر از منحنی نرمال است. در جدول (1) نتیجۀ بررسی چولگی دادهها نشان داده شده است. پیش از تبیین نتایج الگو در ابتدا لازم است تا پایایی متغیرها بررسی شود. پایایی متغیرها براساس آزمون دیکی فولر آزمون شده است. تمام متغیرهای پژوهش در سطح غیرپایا بودهاند. بهمنظور پایایی متغیرها از تفاضل مرتبۀ اول دادهها استفاده شده است و آزمون پایایی، دوباره بر روی تفاضل مرتبۀ اول متغیرها انجام شده است. حاصل آزمون، پایایی متغیرها در سطح تفاضل مرتبۀ اول را نشان میدهد. باتوجهبه ناپایابودن متغیرها باید آزمون همجمعی را بررسی کنیم تا اطمینان حاصل شود که ترکیب خطی متغیرهای مذکور در الگوی اصلی، پایا است و رگرسیون بهدستآمده رگرسیون کاذب نیست. نتایج همجمعی نشان میدهد که با آماره t کمتر از 96/1-، در سطح معناداری 05/0 متغیر همجمعی دارند و نیازی به تفاضلگیری نیست. یافتههای پژوهشپس از انجام آزمونهای لازم الگوی مورد نظر برآورد شد و نتایج تجربی بهدستآمده از خروجی نرمافزار به شکل جدول (2) است: Table 2: Estimation of the research model
نتایج برآورد بیانگر ضریب تعیین بالا و نزدیک به عدد یک است و آزمون عدم خودهمبستگی در میان اجزای اخلال انجام شد که نتیجۀ آن، عدم وجود همبستگی را در میان اجزای اخلال الگو تأیید میکند. در الگوی برآوردشده، ضرایب مدل معنادار است و علامت آنها نیز با مبانی نظری مطابقت دارد. براساس مدل برآوردشده ضریب بهای نفت با مقدار تقریبی 695 رابطۀ مستقیم و معناداری با شاخص بازار سهام دارد؛ بنابراین، این متغیر توضیحدهندۀ بازار سهام تلقی میشود. از سوی دیگر، کاهش بهای نفت و بهتبع آن کاهش درآمدهای نفتی دولت، باعث فروش گستردۀ اوراق بدهی شده و این امر نیز بهنوبۀ خود با افزایش نرخ سود بانکی، منجر به افزایش گرایش نسبی بازار بدهی در مقایسه با بازار سهام میشود که این نکته، منفیبودن ضریب برآوردشده در الگو را میتواند توجیه نماید. مثبتبودن ضریب نرخ ارز نیز به دلیل افزایش سطح عمومی قیمتها و جهش ارزش داراییها، افزایش ارزش بازار سرمایه را به دنبال دارد و از سویی دیگر، بنگاههای صادراتمحور در بازار سرمایه نیز افزایش ارزش سهام خود را در پی افزایش نرخ ارز تجربه خواهند کرد. اثرگذاری تحریم با ضریب منفی در الگو بیانکنندۀ رابطۀ منفی با شاخص بازار سهام داده است، بدان معنی که افزایش تحریمها توضیحدهندۀ کاهش شاخص بازار سهام بوده است. یک کانال اثرگذاری بروز مشکل در بخش صادرات بنگاههای بازار سرمایه است که بهاحتمال قوی با کاهش مشتریان خارجی و کاهش تقاضای بخش خارجی از اقتصاد ایران تحلیلپذیر است. نتیجهگیریباتوجهبه یافتههای پژوهش، بهای نفت، نرخ ارز و نقدینگی رابطۀ مثبت در توضیحدهندگی رفتار بازار سهام داشتهاند. این بدان معنی است که افزایش متغیرهای مذکور توأم با افزایش شاخص بازار سهام بوده است. بهای نفت بهواسطۀ افزایش درآمدهای دولت و عدم مداخلۀ آن در بازار سهام منجر به بهبود وضعیت بازار میشود. نرخ ارز بهواسطۀ عواملی زمینۀ رشد شاخص بازار سهام را فراهم میآورد؛ ازجمله: افزایش سودآوری بنگاههای صادراتی، افزایش سودآوری بنگاههای غیرصادراتی ازطریق رشد اسمی سود و افزایش ارزش داراییها بهواسطۀ ایجاد تورم در اقتصاد. نقدینگی نیز از یکسو بهواسطۀ ایجاد تورم و از سوی دیگر، بهواسطۀ افزایش نقدینگی بازار و رونق در آن بهنوبۀ خود بر بهبود بازار اثرگذار است. شاخص تحریمها رابطۀ منفی در توضیحدهندگی بازار سهام داشته است. افزایش تحریمها بهواسطۀ ایجاد تلاطم در اقتصاد کلان، محدودیت بر صادرات بنگاهها، محدودیت بر مراودات تجاری در حوزههایی همچون واردات تکنولوژی و کالاهای سرمایهای روز، افزایش هزینههای مبادلاتی و امثال آن زمینۀ ایجاد اخلال را در حرکت بهینۀ بازار سهام فراهم میکند. بنابراین، بر فرضیۀ این پژوهش مبنی بر تأثیر مثبت و معنادار تحریم بر شاخص کل بورس تأیید شد؛ علاوه بر این، متغیرهای پولی و ارزی تأثیر مثبت و معنادار بر رشد بنیادین بازار سهام داشتهاند و نیز اثرگذاری سایر متغیرها تأیید میشود. باتوجهبه آنکه این پژوهش در حوزۀ بازار سهام به نگارش درآمده است، سیاستهای تجویزی در چارچوب موضوع مذکور و بهبود بازار میباشند؛ از همین رو پیشنهادات سیاستی در چارچوب مدل پژوهش به شرح زیر میباشند. ازجمله یافتههای مهم این پژوهش، تأثیر مثبت متغیرهایی بر بازار سهام است که در سطح اقتصاد کلان، نسبتبه آثار منفی افزایش آنها مباحث پرچالش وجود دارد. به طور ویژه دو متغیر نرخ ارز و نقدینگی ازجمله متغیرهایی هستند که افزایش آنها توأم با بروز تورم در اقتصاد ایران بوده است؛ بنابراین، برای بهبود بازار سهام میبایست مجموعه سیاستهای اتخاذشده بهصورت کلینگری و پرهیز از بخشینگری باشد. درواقع، هرچند افزایش متغیرهای مذکور میتواند منجر به رشد بازار سهام شود، آثار منفی در سطح کلان اقتصاد نیز میتواند به همراه داشته باشد؛ از همین رو برآیند کلی سیاستهای اتخاذی میبایست در تصمیمسازیها لحاظ شود. باتوجهبه تأثیر بهای نفت در بهبود بازار سهام میبایست در کوتاهمدت افزایش درآمدهای ارزی دولت بهعنوان یکی از مؤلفهها در دستور کار باشد؛ بااینحال نکتۀ کلیدی، وابستگی بودجۀ دولت به نفت است؛ بنابراین، در بلندمدت میبایست سیاستهایی فراتر اتخاذ شود و کاهش وابستگی منابع دولت به درآمدهای نفتی بهعنوان راهبرد پیگیری شود. دیگر یافتۀ مهم پژوهش، تأثیر منفی تحریمها بر بازار سهام است. به اذعان مقامات کشور هر نوع سیاستگذاری باید با فرض تداوم تحریمها باشد. در صورت مبناگرفتن این گزاره، در راهکارها نمیتوان امید چندانی به رفع تحریمها بست، بلکه باید راهکارهای اجرایی برای کاهش هزینههای ایجادشده توسط تحریمها را جستوجو کرد؛ از همین رو شناسایی گلوگاههای تحریمی ازجمله اقداماتی است که میتواند آثار منفی تحریمها بر صادرات کشور را کاهش بخشد. این مهم میتواند پیشنهاد تحقیقات آتی نیز تلقی شود، بهنحویکه ضمن شناسایی گلوگاههای مذکور، سیاستهای کاهش اثرات مخرب نیز ارائه شود. نتایج پژوهش نشان میدهد که مؤلفههای برونزا همچون تحریمها و بهای نفت، عاملی کلیدی در توضیح رفتار بازار سهام هستند؛ بنابراین، در سیاستگذاریهای مرتبط با بازار سهام باید نگاه واقعبینانه اتخاذ شود و به سهم عوامل برونزا نیز به طور جد توجه شود. [1]. Distributed Lag Models [2]. One step ahead [3] . White Noise [4] Skewness [5] kurtosis | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
مراجع | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
جلیلی، ظریفه، عصاری آرانی، عباس، یاوری، کاظم، و حیدری، حسن (1396). ارزیابی سازوکار انتقال اثرات سیاست پولی بر بازار سهام در ایران با استفاده از روش خودرگرسیون برداری ساختاری (SVAR). فصلنامۀ پژوهشهای اقتصادی (رشد و توسعۀ پایدار)، 17(4)، 173-195.
شهابینژاد، روحاله، زایندهرودی، محسن، زینلزاده، رضا، و جلائی، سیدعبدالمجید (1401). آثار متغیرهای کلان اقتصادی بر توسعۀ بازار سرمایۀ ایران (با تأکید بر آزادسازی سهام عدالت). اقتصاد کاربردی، 12(41)، 1-15. https://doi.org/10.30495/jae.2022.69057.1434
عبدی، مجید، حسینی، عاطفه، و غلامابری، امیر (1401). مدلسازی شوک متغیرهای اثرگذار بر پیشبینی بازدۀ سهام رویکرد هیبریدی مدلهای (BMA-BVAR). مدلسازی اقتصادی، 16(59)، 87-112.
فلاحی، فیروز، حقیقت، جعفر، صنوبر، ناصر، و جهانگیری، خلیل (1393). بررسی همبستگی بین تلاطم بازار سهام، ارز و سکه در ایران با استفاده از مدل DCC-GARCH. پژوهشنامۀ اقتصادی، 14(52)، 123-147.
محرابیان، آزاده، و چگنی، ایلناز (1393). اثر نرخ ارز و نوسانات آن بر شاخص قیمت سهام در ایران. اقتصاد کاربردی، 13(4)، 65-78.
میرهاشمی دهنوی، محمد (1394). آثار نامتقارن شوکهای قیمت نفت بر بازار سهام: مطالعۀ موردی کشورهای صادرکنندۀ نفت. سیاستهای مالی و اقتصادی، 3(11)، 85-108. | ||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||||
آمار تعداد مشاهده مقاله: 144 تعداد دریافت فایل اصل مقاله: 102 |